Asset Allocation Update Juli 2019 - Gratwanderung durch die Märkte

Nach mehreren heftigen Verlustphasen gegen Ende 2018 peilen die Aktienmärkte wieder ihre historischen Höchststände an. Und das, obwohl die geopolitischen Spannungen in der Golfregion eskalieren, ein ungeordneter Brexit droht, die Konjunkturdaten nachgeben und professionelle Unternehmensanalysten ihre Gewinnprognosen für Aktien auf allen wichtigen Märkten nach unten revidieren.

Hinzu kommen die schwelenden Handelsspannungen zwischen den Vereinigten Staaten und fast allen anderen Ländern der Welt. Andererseits sind die Renditen von Staatsanleihen abrupt zurückgegangen – was normalerweise eher mit Angst als mit Optimismus assoziiert wird. Ist das ein Indiz dafür, dass sich die Marktentwicklung entkoppelt? Kann sein, muss aber nicht sein.

 


Toby Nangle, Head of Global Asset Allocation


Die Zinsstrukturkurve ist in den Vereinigten Staaten, im Vereinigten Königreich und auf den europäischen Märkten am kurzen Ende invers. Das heißt: Nach den Marktbewertungen zu urteilen, gehen die Anleger fest davon aus, dass die Tagesgeldzinsen, die von den großen Zentralbanken gesteuert werden, in den kommenden beiden Jahren niedriger sein werden als heute. In den Vereinigten Staaten hat der Anleihemarkt sogar schon die Gewissheit eingepreist, dass dies für die nächsten zehn Jahre gilt. Aus den Anleihekursen im Vereinigten Königreich und in Europa geht die Erwartung hervor, dass die Zentralbanken die Zinsen auf unbestimmte Zeit unter der Inflationsrate halten müssen – eine Politik, die früher vielleicht mit einer erwarteten wirtschaftlichen Depression in Verbindung gebracht worden wäre.

Warum also legen die Aktienmärkte in einem Tempo zu, wie es üblicherweise einer globalen Hochkonjunktur vorausgeht? Eine Sichtweise ist, dass die Aktienmärkte größer sind und zukunftsgerichtete Informationen über Tausende von Einzelunternehmen beinhalten. Sie führen die Weisheit der vielen zusammen. Man könnte auch schlicht sagen, die Aktienmärkte sind schlauer. Diese Denkart führt zu dem Schluss, dass die Anleihemärkte schlichtweg falsch liegen, dass die Wirtschaftsdaten die Talsohle bald durchlaufen und dass die Ausräumung der kürzerfristigen Unwägbarkeiten im Handel in der zweiten Jahreshälfte eine kräftige Konjunkturerholung auslösen wird.

Diese Auffassung könnte sich als vorausschauend erweisen. Die bedeutsamste Erkenntnis daraus wäre, dass entweder der Anleihe- oder der Aktienmarkt vor einem kräftigen Einbruch steht. Wenn der Aktienmarkt recht hätte, könnten Sie nur Geld verdienen, indem Sie Anleihen in der Erwartung abstoßen, dass diese stark abrutschen (wie es in den Aktienkursen bereits eingepreist wäre). Hätte dagegen der Anleihemarkt recht, könnten Sie nur profitieren, indem Sie Aktien veräußern, bevor diese einbrechen (da diese Sichtweise bereits in die Anleihekurse eingeflossen wäre).

 

Abbildung 1: Anleihemarktrenditen und Aktienmarktbewertungen

Quelle: Columbia Threadneedle Investments, 24. Juli 2019.


Das ist die Art von Bewertungsdiskrepanz, die anlageklassenübergreifende Investoren wie ich lieben, denn sie ermöglicht es uns, Portfolios so aufzustellen, dass sie eine überdurchschnittliche Wertentwicklung erzielen, ohne uns zu einer Meinung darüber zu zwingen, welche künftige Entwicklung die wahrscheinlichste ist. Doch womöglich ist es gar keine kognitive Dissonanz, die die Preisbildung auf den größten und liquidesten Märkten für Finanzanlagen weltweit bestimmt. Es gibt nämlich ein Szenario, für das die Aktien- und Anleihenmärkte stimmig bepreist wirken. Stellen Sie sich ein Umfeld vor, in dem die Zentralbanken die Zinsen weit genug senken, um eine Rezession zu verhindern, aber nicht in der Lage sind, eine Inflation herbeizuführen, die in absehbarer Zukunft Zinserhöhungen rechtfertigen würde.

Unter solchen Bedingungen wären die Aussichten auf Gewinnsteigerungen düster. Aktiengesellschaften, die durch ihr Engagement auf neuen Märkten oder ihre Fähigkeit, anderen Marktanteile abzujagen, ihren Umsatz steigern können, würden mit einem deutlich höheren KGV bewertet werden als Unternehmen, deren Erfolg von breiter angelegtem Wirtschaftswachstum abhängt. Die Zusatzrendite, die große Unternehmen mit erfolgreichen, diversifizierten Sparten und soliden Bilanzen bieten müssen, um Fremdkapital anzuziehen, muss unter diesen Umständen gar nicht übermäßig hoch ausfallen. Klamme Kreditnehmer, deren Überleben davon abhängt, dass das Wirtschaftswachstum anzieht, hätten dann jedoch Probleme. Wir wollen das als Japanifizierung der Welt bezeichnen. Diese Konstellation ist gar nicht so weit von dem entfernt, was Anleihe- wie Aktienmärkte derzeit einpreisen.

Doch auch wenn die Japanifizierung der Welt nicht so weit hergeholt erscheinen mag, ist unsicher, ob sich diese Sicht der Dinge bewahrheitet. Risiken bestehen hauptsächlich in zweierlei Hinsicht: Erstens würde ein Gewinnrückgang die Aktienmärkte vermutlich in Unruhe versetzen. Wie bereits angesprochen, lässt das Wirtschaftswachstum nach, und die Unternehmensanalysten korrigieren ihre Gewinnerwartungen für 2019 nach unten. Ihre Gewinnprognosen für 2020 haben sie jedoch noch nicht zurückgefahren. Dabei könnte eine anhaltende Konjunkturschwäche künftig für nachgebende Markterträge sorgen. Zweitens tendieren die Aktienkurse bislang auch ohne Gewinnsteigerungen nach oben, weil die KGVs zunehmen, was aber offenbar weitgehend auf die aufgrund des schwächeren Konjunkturumfelds rückläufigen Anleiherenditen zurückzuführen ist. Ob sich die KGVs auf historisch hohem Niveau halten können, falls die vier in die Bewertungen von US-Staatsanleihen eingepreisten Zinssenkungen ausbleiben sollten, bleibt abzuwarten.

Die Rohstoffmärkte haben die Erholung bei riskanteren Anlagen in der ersten Jahreshälfte nachvollzogen – insofern ein ermutigendes Signal, als sie in aller Regel auch mit Wachstum korrelieren. Doch angesichts der schwachen makroökonomischen Frühindikatoren haben wir beschlossen, von „bevorzugt“ auf „neutral“ zu wechseln, wie es unserem zurückhaltenden, aber positiven Wachstumsausblick entspricht.

Gut möglich, dass die Gratwanderung, mit robusten Märkten Schritt zu halten, damit gelingen wird. Wir erkennen in herausragenden Unternehmen ausreichend Wert, um – trotz der angesprochenen Risiken – in Aktien marktgewichtet zu sein. Weil wir uns aber durchaus bewusst sind, dass die Gefahren eines Fehltritts größer sind als üblich, haben wir das Gesamtrisiko von auf die Gesamtrendite ausgerichteten Asset-Allocation-Portfolios verringert. Wir interessieren uns für Gelegenheiten zu Zukäufen, wenn sich anlageklassenübergreifend überzeugendere Risikoprämien bieten.

 

Abbildung 2: Überblick über die Asset Allocation

Quelle: Columbia Threadneedle Investments, 24. Juli 2019.

 

Wichtige Informationen: Dieses Dokument ist nur für professionelle Anleger bestimmt und darf von Privatanlegern nicht als Entscheidungsgrundlage verwendet werden. Die Wertentwicklung in der Vergangenheit ist kein Hinweis auf die künftige Wertentwicklung. Der Wert der Anlagen und etwaige Einkünfte daraus sind nicht garantiert und können sowohl steigen als auch fallen sowie von Wechselkursveränderungen beeinflusst werden. Das bedeutet, dass ein Anleger unter Umständen den ursprünglich angelegten Betrag nicht zurückerhält. Ihr Kapital unterliegt einem Risiko. Diese Unterlagen dienen ausschließlich Informationszwecken und stellen kein Angebot und auch keine Aufforderung zur Zeichnung oder zum Verkauf von Wertpapieren oder anderen Finanzinstrumenten dar, noch gelten sie als Anlageberatung oder sonstige Leistungen. Die Nennung spezifischer Aktien oder Anleihen sollte nicht als Handelsempfehlung verstanden werden. Die hier zugrunde liegenden Analysen wurden von Columbia Threadneedle Investments für die eigenen Anlageverwaltungstätigkeiten erstellt. Sie wurden möglicherweise bereits vor der Veröffentlichung verwendet und werden hier lediglich als Hintergrundinformationen bereitgestellt. Alle enthaltenen Meinungsäußerungen entsprechen dem Stand zum Zeitpunkt der Veröffentlichung, können jedoch ohne Benachrichtigung geändert werden und sind nicht als Anlageberatung zu verstehen. Aus externen Quellen bezogene Informationen werden zwar als glaubwürdig angesehen, für ihren Wahrheitsgehalt und ihre Vollständigkeit kann jedoch keine Garantie übernommen werden. Dieses Dokument enthält zukunftsgerichtete Aussagen wie etwa Prognosen über zukünftige Wirtschafts- und Finanzbedingungen. Weder Columbia Threadneedle Investments noch seine Verwaltungsratsmitglieder, leitenden Angestellten oder Mitarbeiter geben eine Zusicherung, Gewährleistung, Garantie oder sonstige Zusage dahingehend ab, dass sich diese zukunftsgerichteten Aussagen als richtig erweisen werden. Herausgegeben von Threadneedle Asset Management Limited (TAML). Eingetragen in England und Wales unter der Registernummer 573204; eingetragener Firmensitz: Cannon Place, 78 Cannon Street, London EC4N 6AG, Vereinigtes Königreich. Im Vereinigten Königreich zugelassen und reguliert von der Financial Conduct Authority. TAML verfügt über eine grenzüberschreitende Lizenz der Korean Financial Services Commission für die diskretionäre Vermögensverwaltung. Herausgegeben von Threadneedle Portfolio Services Hong Kong Limited 天利投資管理香港有限公司. Unit 3004, Two Exchange Square, 8 Connaught Place, Hongkong, die von der Securities and Futures Commission für die Ausführung regulierter Tätigkeiten vom Typ 1 zugelassen ist (CE:AQA779). Eingetragen in Hongkong gemäß der Companies Ordinance (Chapter 622), Nr. 1173058. Threadneedle International Limited. Eingetragen in England und Wales unter der Registernummer 2283244. Eingetragener Firmensitz: Cannon Place, 78 Cannon Street, London EC4N 6AG, Vereinigtes Königreich. Im Vereinigten Königreich zugelassen und reguliert von der Financial Conduct Authority. Herausgegeben in Australien von Threadneedle International Limited („TINTL“) (ARBN 133 982 055). TINTL ist von der Auflage befreit, für die von der Gesellschaft erbrachten Finanzdienstleistungen eine australische Lizenz gemäß dem australischen Corporations Act zu besitzen. TINTL unterliegt der Financial Conduct Authority nach britischem Recht, das von australischem Recht abweicht. Diese Unterlagen dienen ausschließlich Informationszwecken und stellen kein Angebot und auch keine Aufforderung zur Zeichnung oder zum Verkauf von Wertpapieren oder anderen Finanzinstrumenten dar, noch gelten sie als Anlageberatung oder sonstige Leistungen für Privatkunden. Ausschließlich Personen, bei denen es sich um Wholesale-Kunden handelt, sind berechtigt, bei TINTL zu investieren. Herausgegeben von Threadneedle Investments Singapore (Pte.) Limited, 3 Killiney Road, #07-07, Winsland House 1, Singapore 239519, die in Singapur der Aufsicht der Monetary Authority of Singapore im Rahmen des Securities and Futures Act (Chapter 289) untersteht. Registernummer: 201101559W. Herausgegeben von Threadneedle Investments Singapore (Pte.) Limited [„TIS“], ARBN 600 027 414. TIS ist von der Auflage befreit, eine australische Finanzdienstleistungslizenz gemäß dem Corporations Act zu besitzen, und vermarktet bzw. erbringt nach Maßgabe von „Class Order 03/1102“ Finanzdienstleistungen für australische Wholesale-Kunden. Dieses Dokument darf in Australien ausschließlich an „Wholesale-Kunden“ im Sinne von Paragraf 761G des Corporations Act weitergegeben werden. TIS unterliegt in Singapur der Aufsicht der Monetary Authority of Singapore gemäß dem Securities and Futures Act (Chapter 289), Registernummer: 201101559W, der von den australischen Gesetzen abweicht. Dieses Dokument wird von Columbia Threadneedle Investments (ME) Limited verbreitet, die der Aufsicht der Dubai Financial Services Authority (DFSA) untersteht. Für Vertriebsstellen: Dieses Dokument dient dazu, Vertriebsstellen Informationen über die Produkte und Dienstleistungen der Gruppe bereitzustellen, und ist nicht zur Weitergabe bestimmt. Für institutionelle Kunden: Die in diesem Dokument enthaltenen Informationen stellen keine Finanzberatung dar und sind ausschließlich für Personen mit entsprechenden Anlagekenntnissen bestimmt, welche die aufsichtsrechtlichen Kriterien für professionelle Anleger oder Marktkontrahenten erfüllen; andere Personen sollten nicht auf Grundlage dieser Informationen handeln. Columbia Threadneedle Investments ist der globale Markenname der Columbia- und Threadneedle-Unternehmensgruppe. columbiathreadneedle.com