„Episoden“-Investmentphilosophie nutzt große Kursbewegungen
Ana Cuddeford (AC): Dieses Jahr hat die Anleger in vielerlei Hinsicht überrascht; der S&P 500 scheint fast unaufhaltsam zu steigen, während andere Anlagen Mühe haben. Woran liegt das Ihrer Ansicht nach?
Bitte beachten Sie, dass der Wert von Anlagen schwanken kann, wodurch die Fondspreise steigen oder fallen können und Sie Ihren ursprünglich investierten Betrag möglicherweise nicht zurückerhalten.
Unsere Marktbeurteilung lautet daher, dass die Volatilität in diesem Jahr wenigstens zum Teil durch kurzfristig orientiertes, irrationales Anlegerverhalten zu erklären ist, das durch die Angst vor Handelskriegen, mitunter überraschende Daten und politische Ereignisse in Europa verursacht worden ist. Weitere Beiträge leistet die Unsicherheit, die durch steigende US-Zinssätze und folglich die Bewertungen von Vermögenswerten im Vergleich zu US-Treasuries entstanden ist.
Wir glauben, dass die Stärke der Kursbewegungen bei Nicht-US-Aktien und Anlagen in Schwellenländern (EM) in jüngster Zeit im Großen und Ganzen eine Überreaktion darstellt und genau die Art von Chancen bietet, die unsere „Episoden“-Investmentphilosophie nutzen soll.
Juan Nevado (JN): Trotz der negativen Anlegerstimmung im Jahr 2018 hat sich an den Faktoren, die wir als grundlegende Impulsgeber für die mittel- bis langfristigen Renditen von Vermögenswerten betrachten, tatsächlich nicht viel geändert. Dazu zählen das weltweite Wirtschaftswachstum und die Unternehmensgewinne, die sich weiter gut behaupten.
AC: Wie haben Sie den Fonds ausgehend von dieser Einschätzung ausgerichtet?
JN: Das Portfolio ist so ausgerichtet, dass es von der in unseren Augen erheblichen Risikoprämie von Aktien im Vergleich zu anderen Anlageklassen, insbesondere zu Staatsanleihen der Industrieländer, sowie von den insgesamt positiven Wachstumsaussichten profitieren kann.
Im Aktienbereich haben wir Nicht-US-Märkte stark bevorzugt, wo die durchschnittlichen Gewinnrenditen auf Basis der erwarteten Gewinne der nächsten zwölf Monate deutlich über den 5,8% im US S&P 500 liegen (Quelle: Bloomberg, 28. August 2018). Im Anleihenbereich halten wir Short-Positionen in Staatsanleihen aus Industrieländern, insbesondere in japanischen Staatsanleihen, deutschen Bundesanleihen und britischen Gilts. In den Schwellenländern halten wir ein breites Spektrum von Positionen über alle Anlageklassen hinweg, unter anderem Long- und Short-Positionen in ausgewählten Währungen.
AC: Der Fonds ist für seinen dynamischen Ansatz bekannt. Wie konnten Sie diesen im Jahr 2018 nutzen?
JN: Im Jahresverlauf sind wir sehr aktiv gewesen, um durch Anpassung der Positionsgrößen auf veränderte Bewertungen von Vermögenswerten zu reagieren. Vor allem haben wir im Januar die Aktienallokation von 42% auf 38% verringert, da nach der Aktienmarktrally in aller Welt die Märkte in unseren Augen anfällig für eine Korrektur waren. Außerdem verringerten wir das Nettoengagement in Kreditpapieren von 4,5% auf 0,5%; dazu verkauften wir Positionen in Hochzinstiteln, als die Spreads unattraktiv geworden waren. Wir konnten den Zeitpunkt zwar nicht vorhersagen, doch im Februar kam der Marktabschwung dann, als die Inflationsängste in den USA wuchsen. Nach den anschließenden Volatilitätsschüben an den Aktienmärkten erhöhten wir das Aktienengagement bis Ende August auf 47%, um von den nach unserer Einschätzung höchst attraktiven Bewertungen an den europäischen und asiatischen Märkten zu profitieren.
Trotz der hohen Marktvolatilität nahmen wir im August nur sehr wenige Änderungen am Portfolio vor. Denn unser Ausblick für die Fundamentaldaten ist im Großen und Ganzen unverändert, und wir glauben, dass die betroffenen Positionen noch erhebliches Erholungspotenzial besitzen.
AC: Die Situation für Nicht-US-Aktien und Anlagen in den Schwellenländern im Allgemeinen ist seit längerer Zeit recht schwierig. Wie hat sich dies auf die Fondsperformance ausgewirkt?
JN: Seit Jahresbeginn hat der Fonds einen Nettoertrag von insgesamt -4,3% für die thesaurierende Anteilsklasse Euro A erzielt. Im Aktienbereich erbrachten unsere Long-Positionen in Aktienmärkten in Europa, Japan und ausgewählten Schwellenländern insgesamt negative Erträge. Wir halten auch eine Short-Position im S&P 500, die Teil eines Relative-Value-Trades gegenüber unserer Ansicht nach unterbewerteten US-Sektoren (und zwar Banken, Biotech und Öl) ist. Dies hat die Performance im Jahr 2018 belastet. Einige unserer Sektorpositionen haben andere Verluste aus Aktien teilweise ausgeglichen.
Im Anleihenbereich haben unsere Short-Positionen in deutschen Bundesanleihen seit Jahresbeginn negative Renditen erzielt. Unsere Positionierung auf den Renditekurven in den USA und Großbritannien haben jedoch positiv zu Buche geschlagen.
Wir halten einen diversifizierten Korb von EM-Währungen, der insgesamt eine negative Rendite erzielt hat. Dies lag allerdings zum größten Teil am starken Rückgang der türkischen Lira, in welcher der Fonds Anfang August eine Position von 3% hielt. Short-Positionen in ausgewählten asiatischen Währungen (Japan und Schwellenländer) haben in Phasen, in denen sich die Märkte volatil zeigten, einen gewissen Schutz geboten.
AC: „Episodisches“ Investieren bedeutet manchmal, dass man entgegen seinen Emotionen handelt. Wie war dies 2018 im Vergleich zu den Vorjahren?
JN: Wir halten uns stets vor Augen, dass wir das Geld anderer Menschen verwalten. Von Relevanz ist das vor allem dann, wenn die Performance in Gefahr ist. Unsere Erfahrungen der letzten 20 Jahre lehren uns jedoch, dass wir an unserer Investmentphilosophie festhalten müssen, auch wenn dies emotional schwierig ist.
Die Performance im Jahr 2018 ist zwar negativ, doch gelegentliche Rückgänge sind für den Fonds nichts Ungewöhnliches, denn unser Ziel ist es ja, von der Volatilität am Markt und von Chancen durch Fehlbewertungen zu profitieren.
Sicher, die Volatilität und die Rückgänge im Portfolio waren im August 2018 relativ hoch. Aber ganz allgemein betrachtet, hat es dies auch früher schon gegeben (siehe Abbildung 3).
AC: Der Fonds hält direkte Engagements in türkischen Vermögenswerten, die zuletzt die Schlagzeilen beherrschten. Wie beurteilen Sie die aktuelle Situation?
JN: Wir beobachten die Lage in der Türkei sehr genau, um potenzielle Veränderungen der Fundamentaldaten zu bewerten. Aktuell glauben wir, dass türkische Vermögenswerte nach den enormen Verlusten vom August Aufwärtspotenzial besitzen. Unsere kleinen Positionen in türkischen Aktien und Anleihen sowie in der türkischen Lira haben wir daher beibehalten. Allerdings haben wir unser direktes Engagement nicht erhöht, da andere Vermögenswerte im Portfolio unter Ansteckungseffekten gelitten haben. Wir ziehen es stattdessen vor, unser Engagement mit anderen Vermögenswerten aus Schwellenländern und europäischen Bankentiteln zu diversifizieren.
AC: Wo sehen Sie vor dem Hintergrund unseres heutigen Gesprächs mögliche Risiken und Chancen?
JN: Wir glauben, dass die US-Zinsen ein zentraler Aspekt für die Märkte bleiben werden, da die Renditen der US-Treasuries Einfluss auf die Bewertungen aller anderen wichtigen Vermögenswerte haben. Die anderen Industrieländer hinken den USA in Sachen Konjunkturerholung zwar weit hinterher, wir glauben aber, dass die allmähliche Entwicklung hin zur Straffung der Geldpolitik weiterhin Druck auf die Renditen anderer Vermögenswerte ausüben wird, die als „sichere Häfen“ wahrgenommen werden.
Im aktuellen politischen Umfeld können die Aussichten aber jederzeit rasch ins Positive wie auch ins Negative kippen. In den Bewertungen vieler Vermögenswerte scheint aktuell der weit verbreitete Pessimismus der Anleger eingerechnet zu sein, was Spielraum für mögliche Überraschungen nach oben eröffnet.
Dank unserer Anlagestrategie konnten wir in den letzten 20 Jahren von zahlreichen volatilen Phasen profitieren. Daher mag sich die aktuelle Volatilität für Anleger zwar manchmal unangenehm anfühlen, jedoch glauben wir, dass unser Portfolio aus einer mittelfristigen Bewertungsperspektive gut positioniert ist.
M&G Multi Asset
September 2018