Überzeugt die N26 als Börsenkandidat?
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2022-01-18

Überzeugt die N26 als Börsenkandidat?

N26-IPO? Derzeit sieht es nicht danach aus. Angesichts hoher Kosten fürs Personal und Marketing und bescheidener Erträge macht die Neobank (noch) hohe Verluste. Auch besteht Zweifel an dem Geschäftsmodell. Andererseits könnte N26 dank einer üppigen Kapitalbasis lange am Markt bestehen und hat mit sieben Millionen Nutzern reichlich Geschäftspotenzial. Eine Analyse.

Für N26-Verhältnisse (Werbespruch: „Die Bank, die Du lieben wirst“) war ein Interview mit der Financial Times vergangene Woche vergleichsweise nüchtern. Im Interview sagte N26-Chef Maximilian Tayenthal, dass es vielleicht besser gewesen wäre, eine Plattform für den Handel mit Aktien und Kryptowährungen aufgebaut statt einer aggressiven und letztlich gescheiterten Expansion nach den USA und Großbritannien gemacht zu haben. Der Aufbau einer Handelsplattform für Kryptowährungen soll dieses Jahr aber nachgeholt werden, eine Handelsplattform für Aktien danach.




Entgegen anderslautenden Pressemeldungen schloss Tayenthal einen Börsengang für N26 vorerst aus. Solch ein Schritt wäre für die Private-Equity-Investoren der N26 ideal, damit sie möglichst ihre Anteile mit Gewinn verkaufen können. Bislang haben diese Investoren – darunter Allianz, Tencent, Peter Thiel und Michael Bloomberg – der N26 1,8 Milliarden Euro an Eigenkapital für ihren Aufbau gegeben. Doch der FT sagte Tayenthal, ein Börsengang sei eine von mehreren Optionen und nicht unbedingt „die zwingende“. Er sagte aber auch, dass die N26 bis Ende des Jahres für einen Börsengang reif genug sein werde.


Hohe Verluste seit Gründung    

Angesichts der hohen Verluste der N26 und eines Geschäftsmodells, das zunächst nicht auf Erträge ausgerichtet ist, kann man bezweifeln, dass sie noch in diesem Jahr börsenreif werde. Seit ihrer Gründung in 2015 hat N26 mindestens rund 400 Millionen Euro an Verlusten gemacht, wie sich aus den Geschäftsberichten seit 2015 erschließen lässt. Nach wie vor übersteigen die Kosten bei weitem die Erträge. Beispiel: 2019 wies die Neobank 95,8 Millionen Euro an Erträgen aus und damit mehr als doppelt so viel wie 2018. Doch auch die Kosten hatten sich mehr als verdoppelt und zwar von 117,9 Millionen Euro auf 244,7 Millionen Euro. N26 führte die Kostenexplosion auf eine massive Personalaufstockung sowie auf Aufwendungen für Marketing und Auslagerungskosten für Kundenbetreuung zurück. Am Ende stand für 2019 ein Minus von rund 217 Millionen Euro.

Verluste für junge Wachstumsunternehmen sind in den ersten Jahren nichts Ungewöhnliches. Doch im Gegensatz zu anderen Fintechs wie Scalable Capital, Trade Republic oder Raisin, kann N26 nach der Kundenakquise Erträge nicht sofort buchen. Denn: Das Geschäftsmodell der Neobank besteht darin, Neukunden vorwiegend mit einem kostenlosen (und durchaus kundenfreundlichen) Girokonto zu gewinnen. N26 zielt mit ihrem Angebot gerade auf die digitalaffine „Generation Y“. Erst später sollen diese Kunden für Finanzdienstleistungen der N26 – sei es ein Konto mit mehr Leistung, eine Kreditkarte oder Fonds – zahlen. Ob sie das dann tun, ist völlig offen. Bei Scalable, Raisin und Trade Republic dagegen wird sofort kassiert, wenn die Kunden mit ihnen handeln. Ihr Geschäftsmodell ist klar und funktioniert.


„Die Ertragswette“  

Selbstverständlich ist es möglich, dass N26 aus einem Kundenstamm von sieben Millionen Leuten viele zahlende Kunden macht. Das ist aber eine Wette auf einen Ertrag, und laut dem Geschäftsbericht 2019 hat diese nicht ganz funktioniert. Wie N26 berichtete, waren von einem Kundenstamm von fünf Millionen 46 Prozent wirklich ertragsrelevant. Und von denen nahm N26 durchschnittlich 60 Euro ein – damals noch viel zu wenig, um profitabel zu sein. In 2020 lief es offenbar etwas besser für die N26. Co-Chef Valentin Stalf hat bereits in einem Presseinterview gesagt, N26 habe auf Konzernebene den Verlust für 2020 auf 110 Millionen Euro reduziert. Kürzlich wurde ferner bekannt, dass der Konzerntochter N26 Bank für 2020 Zins- und Provisionserträge in Höhe von 110 Millionen Euro generiert hat – ein Plus von 20 Prozent gegenüber 2019. Die kompletten Zahlen der N26 für 2020 oder 2021 sind allerdings noch nicht verfügbar.

Zu der Frage, wann N26 schwarze Zahlen schreiben könnte, sagte ein Sprecher: „Dank unseres digitalen, filiallosen Netzwerks verfügt N26 über eine effizientere Kostenstruktur und ist bereits seit einigen Jahren pro Kunde profitabel. Um auch weiterhin gesund wachsen und unsere Kunden noch umfassender in ihren finanziellen Anliegen unterstützen zu können, investieren wir allerdings auch weiterhin in Personal und Produktinnovation.“ 

 

Andere Geschäftsoptionen

Christoph Schalast, Professor für Mergers & Acquisitions an der Frankfurt School of Finance & Management, räumt ein, dass das Geschäftsmodell der N26 bislang nicht zu einer nachhaltigen Profitabilität geführt hat. „Das bedeutet aber nicht, dass N26 in den nächsten Jahren nicht profitabel werden kann. Sie hat einen beachtlichen Kundenstamm aufgebaut, und dieser ist viel wert.“  Schalast gibt zu denken, dass falls N26 den Handel mit Kryptowährungen oder Aktien einführe, sie auf diesen Kundenstamm zurückgreifen und das entsprechende Potential für sich nutzen könne. Gerade Jüngere – und das sind die Kunden einer Neobank wie N26 – schätzen es, Geldgeschäfte über ihr Smartphone abzuwickeln. Außerdem könne es N26 gelingen, den Anteil von zahlenden Kunden kräftig zu steigern und damit auch deren Erträge. „Man sollte nicht den Aufwand unterschätzen, mit dem ein Wechsel zu einer anderen Bank verbunden ist. Wenn N26 bei den Gebühren für Finanzdienstleistungen attraktiv bleibt, könnten viele Kunden dort bleiben“, meint Schalast.

Andreas Walter, Professor für Finanzdienstleistungen an der Justus-Liebig-Universität Giessen, ist bei den Geschäftsaussichten der N26 skeptischer und nennt dafür zwei Gründe: Erstens habe der Regulierer BaFin der Wachstumsstrategie der N26 einen Dämpfer verpasst, sodass ihre Chancen, mit den Kunden Erträge zu generieren, geschmälert worden seien. Der Kontext: Anfang Oktober 2021 hat die BaFin der N26 plötzlich angewiesen, ihr monatliches Kundenwachstum auf 50.000 zu begrenzen. Davor betrug das Wachstum weit mehr als 100.000 pro Monat. Die Sperre wurde verhängt, nachdem die BaFin Mängel beim Risikomanagement in den Bereichen IT und Auslagerungsmanagement festgestellt hatte. „Diese Anordnung ist zu sehen im Hinblick auf die Beseitigung von Problemen bei der Prävention von Geldwäsche und Terrorismusfinanzierung“, begründete die BaFin so die Entscheidung.

Obwohl die N26 sicherlich nachbessern dürfte, um die BaFin-Sperre aufzuheben, ist Walter der Ansicht, dass die N26 bereits einen Reputationsschaden erlitten hat. Das mache sie im Vergleich zu anderen Neobanken wie Revolut, die inzwischen nach Deutschland gekommen ist, weniger attraktiv. Doch wie sieht der Professor das Potenzial des Crypto- oder Aktienhandels für die N26? „Das sind sicherlich Optionen für N26, aber sie wäre bei dieser Veranstaltung eher ein Spätkommer. Anbieter wie Trade Republic oder Scalable haben längst Smartphone-Brokerages etabliert und deswegen dürfte der Wettbewerb ziemlich hart sein, wenn die N26 hier jetzt einsteigen würde“, meint Walter. Der Experte will nicht ausschließen, dass die N26 auf Konzernebene die Gewinnschwelle erreicht, denkt aber, dass es einige Jahre dauern könnte.


Erträge müssen hoch, Kosten runter

Angesichts der Tatsache, dass N26 im Oktober von ihren Investoren 900 Millionen Euro an frischem Kapital erhielt, kann die Neobank noch lange am Markt aushalten. Selbst wenn sie nicht dauerhaft profitabel wird, kann ihr ein Börsengang trotzdem gelingen. Das zeigte das Beispiel Delivery Hero – ein Dax-Wert, der vor seinem Börsengang nie Gewinne geschrieben hatte. Ein Börsengang über einen SPAC hätte auch den Vorteil, dass die N26 nur einen kleineren Kreis an Investoren – nämlich die des SPACs – überzeugen müsste. Schließlich wäre eine Übernahme durch eine etablierte Bank, die den großen Kundenstamm der N26 begehrt, denkbar. Doch so oder so müsste die N26 den Investoren zeigen, dass ihre Erträge nachhaltig nach oben gehen und die Kosten nach unten.

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